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鼎盛交易平台-中信证券:2020年如何挑选银行股?瞄准两主线

2020-01-10 16:26:15

鼎盛交易平台-中信证券:2020年如何挑选银行股?瞄准两主线

鼎盛交易平台,银行|2020年如何挑选银行股?

中信证券研究 

文丨肖斐斐 冉宇航 彭博

本篇重点分析银行股资本市场特征。结论如下:1、行业市值提升与估值的相关性显著强于盈利,反映投资者预期变化对于股价表现最关键。2、个体估值与ROE高度相关,ROE的“期望值”高“方差”小的公司溢价显著。3、存在极少数:1)长期估值溢价且;2)持续跑赢行业的银行,前提是持续优秀。我们推测,2020年国内A股银行仍有阿尔法特征,盈利高增长、以及存在“估值-盈利/风险”性价比的银行表现将优于行业,具体配置品种需匹配资金属性。

▍海外银行资本市场特征回顾。

1、估值视角。1)估值与ROE显著相关,存在长期享受估值溢价的银行。特色商业模式,带来长期可持续稳定ROE,利好估值,如美股的合众银行和港股的恒生银行估值长期在1.5xPB和2xPB以上。2)资产规模大小与估值存在一定的相关性,美国大型银行平均1.28xPB,而中型和小型银行1.38xPB和1.47xPB,不过上述估值差近年来有所收窄。

2、股价视角。1)银行股价表现受估值影响程度高于盈利。以美股银行过去9年的实际情况为例,股价表现受估值大幅影响的年份为7次,当然盈利拐点会驱动估值提升。2)个股有可能持续跑赢行业,关键在于盈利的持续优秀或改善。

▍近三年A股银行资本市场特征回顾。

1、估值:行业企稳,个股分化。1)行业估值在0.7-0.9xPB之间波动,2019年中枢0.8XPB。行业ROE水平自2010年的20%下降至2019年前三季度的13.34%,近三年ROE水平降幅趋缓,动态放缓趋势有助稳定估值,静态看与ROE匹配的估值仍偏低。2)个股估值差距加大,ROE的高期望值低方差带来估值溢价。目前A股估值最高和最低的银行分别为1.7xPB(宁波)和0.5xPB(华夏),高于1倍PB的银行具备如下特征:高于行业的盈利增速、好于行业的ROE趋势、优于行业的信用风险数据。

2、股价表现:板块2017年至今绝对和相对收益均显著,部分个股跑赢指数。2017-2019年至今行业累计涨幅28.44%,其中招行和宁波累计涨幅127%和126%。

▍2020年行业投资的三个预判。

预判一:银行业盈利增速保持稳定。预计2020年上市银行归母净利同比稳定在6.9%。

预判二:预期差可能是市场走势的关键变量。由于多重政策目标动态平衡的空间很窄,双向波动的概率趋同,投资者对于未来“可能情形”的一致预期反而较强,此“可能情形”即为兼顾多重目标后的“经济与政策的相机抉择及其结果”。正因如此,预期差可能成为明年全年影响市场走势的关键变量。

预判三:银行业的预期差在于资产质量预期的变化。我们认为,信用成本是2020年银行利润表的最大弹性,不良生成率则是估值趋势的最大变量,预计2020年下半年不良生成率或将走低。

▍2020年个股性价比改变。

我们通过“估值-盈利/资产质量”数据来评估投资性价比,南京银行、杭州银行、光大银行、上海银行等银行存在低估的可能(空间维度)。估值能否修复(时间维度)还取决于:是否出现改变可持续ROE的要素(存量风险缓释的进程和增量信用风险的量级评估),我们认为2020年出现改善的概率较高。

▍资金属性决定配置品种。

投资组合上,我们建议:1)相对收益资金,可配置预期差较大的南京银行和杭州银行;2)绝对收益资金,在2季度之前仍然重点关注招商银行、平安银行、常熟银行等高估值高增长公司,另择机组合配置低估值的光大银行、兴业银行和上海银行;3)长线资金,从配置价值角度关注工商银行和邮储银行。

▍风险因素:

宏观经济增长失速下行,资产质量大幅恶化。